潮人第一玩家POP MART近一个月有点不安。

一切从7月份的股价暴跌开始从7月11日到7月19日，POP MART股价一路暴跌18日一度低至逾16%，最终收于22.3港元/股，为上市以来最低直到7月20日，其股价才略有回升

日前，POP MART发布了2022年中期业绩报告2022年上半年，POP MART营收23.59亿元，同比增长33.1%调整后，其净利润为3.76亿元，同比下降13.5%，毛利率仍在下降

当日在恒生指数市场情绪的带动下，大部分科技股大幅上涨截至收盘，POP MART股价也上涨6.39%，收于19.3港元/股，但这仍未能扭转其股价自2021年2月以来的整体下跌趋势一度达到107.34港元峰值的股价，如今已跌至不到20港元

业内人士认为，POP MART股价下跌，主要是因为市场认为其增长潜力有限在过去的财报和市场表现中，可以看到POP MART的增长不及预期，这引发了人们对POP MART是否已经达到顶峰的猜测

500亿港币的市值已经成为过去，POP MART面前还有很多问题形式上，盲盒老了，内容，IP制作成本，消耗人力，占用库存，增长缓慢，在大环境下，一旦消费低迷，万超等非刚需商品很容易被抛弃

本文将以POP MART为板块，透视中国潮玩市场现状。

01

如果没钱，谁来买POP MART。

最新财务数据显示，POP MART营收保持上升，但增速放缓，净利润和毛利率均同比下降。

2022年上半年，POP MART营收增长33.05%，同比下降83.75%如下图所示，2021年POP MART总营收44.9亿元，同比增长78.7%相比之下，2018年和2019年营收增速分别为225%和227%，2020年大幅下滑虽然2021年有所回升，但与之前的水平相差甚远

制图/菠萝金融

净利润方面，2022年上半年为3.76亿元，同比下降13.5%根据近三年的年度数据，POP MART的净利润分别为4.51亿元，5.90亿元和10.02亿元，2020年也是一个转折点POP MART能否保持全年净利润的上升和增加，取决于其在2022年下半年的表现

制图/菠萝金融

毛利率变化最大2022年上半年，POP MART的毛利率为58.1%，去年同期为63%年度数据显示，2017年至2021年，其毛利率分别为47.6%，57.9%，64.8%，63.4%和61.4%2019年是它的高光时刻此后，毛利率连续两年下滑

这可能意味着POP MART赚钱并不容易同时，其销售成本从2020年的9.19亿元上升至2021年的17.32亿元，增幅达88.4%2022年上半年，这一数字为9.88亿元，同比增长51%，居高不下

中报显示，2022年上半年，POP MART毛利率下降的主要原因是包括专有IP，专属IP和非专属IP在内的独立产品毛利率下降发展来看，还是工艺复杂，原材料价格上涨等成本因素造成的

日前，POP MART公布了管理绩效交流会的会议记录，解释了成本增加的原因。

主要有三个原因一，潮玩工艺越来越复杂，拆件数量比去年增加60%，模具比去年增加70%二是上半年采购成本同比增加，上半年上市产品多为工厂2021年已开发的订单像PVC这种主要原材料比2020年上涨了30%，人工成本比2020年同期上涨了40%三是模具成本增加，模具成本比去年同期增加了70%左右此外，疫情导致的人工，宣传，仓储，线下门店关闭，关停等成本也抬高了成本

日前，POP MART发布的一份盈利预警公告称，除了前期业务扩张导致费用增加，净利润同比下降外，2022年上半年部分地区部分线下店铺和机器人店铺暂停运营，线上销售受疫情影响，客流和消费者消费欲望减弱，也造成POP MART业绩波动。

在零售领域，万超也需要确保库存面对消费疲软，渠道受限，物流受阻，这些库存也从安全感变成了拖累

POP MART在2021年财报中表示，其2021年的库存总额为7.89亿元，是去年同期的三倍多对此，POP MART也解释称，通过增加产品库存来满足日益增长的产品需求，库存周转天数也从2020年的78天增加到2021年的128天2017 —2019年，这个数字分别是49天，45天和46天

业务拓展，IP数量和新产品的增加，备货的需求是不可否认的客观原因但结合目前的消费情况，库存多，周转长，对于主营非刚需消费品的公司来说，无疑是一种压力

如果没钱，谁来买POP MART一位网友在某论坛发出这样的感叹，一针见血地指出了POP MART陷入困境的最直接原因

2021年，POP MART的会员复购率为56.5%，2019年为58%，虽然只下降了不到2%但作为头部企业，如果POP MART的复购率持续下降，恐怕也不是什么好事

消费环境的影响肯定是存在的，我认为像POP MART这样的企业的可持续性值得怀疑赛道消费投资人顾江表示，所有的新消费品牌基本都一样，所以这部分消费支出不是刚需所以也就不难理解为什么如今盲盒容易先被抛弃了

龙是《入坑》POP MART的忠实粉丝两年多了，现在已经很久没买过一盒了他给出的理由很简单:以前买是为了好玩，现在消费形势不太好，POP MART也没剩下多少好玩的，干脆不买了

简单来说，POP MART或者说整个时尚行业的情况就是，可能暂时没人买，但我还是要硬着头皮继续做下去，而且要做得更好要做得更好，自然会涉及到源源不断的成本投入，同时带来库存的积压只有消费者的购买意愿再次升温，才能看到钱回来

02

模式陷阱:盲盒不再新鲜。

一直以来，POP MART讲的故事就是，他是一家时尚公司，而不仅仅是一个盲盒但不可否认的是，盲盒曾经是POP MART业务中非常重要的一部分

POP MART当年招股书显示，2017年，2018年，2019年和2020年上半年，POP MART盲盒产品销售收入分别为9140万，3.596亿，13.592亿和6.887亿元，占POP MART同期总收入的57.8%，69.9%，80.7%和84.2%。

盲盒，肩负着POP MART一半以上的营收，而且这种依赖正在上升盲盒卖不出去，直接影响POP MART的业绩

虽然最新的盲盒销售数据尚未披露，但回顾近几年盲盒市场的走势，2019年，也就是POP MART靠盲盒吸金13.59亿元的一年，可以算是盲盒的重头戏当时天猫国际发布的95后玩家剁手榜显示，中国每年有20万消费者在盲盒上的花费超过2万元

伴随着盲盒概念的普及和新进入者的不断增加，什么都可以是盲盒已经成为一种趋势POP MART虽然积累了一部分用户心智，但难以抵挡盲盒消费者忠诚度低的命运

新鲜感很重要没玩过就觉得新鲜，新消费者多了但是，硬核粉丝和普通消费者之间会出现分化，POP MART的规模会扩大，主要不是来自硬核群体，而是来自普通消费者顾江说，硬核群体对POP MART的破坏，宣传，维护都是有价值的，但因为大部分人没有那么硬核，所以容易流失

艾媒咨询在此前关于潮玩和盲盒的报告中也指出，中国盲盒行业的发展将受到用户流失风险的挑战数据显示，超过三成受访网友认为盲盒噱头太大，产品本身缺乏实用性超过20%的用户认为价格不合理

根据POP MART的招股书，POP MART的盲盒均价为77元相比同样是新潮企业的52toys，TopToy等盲盒价格，均价也在50元—70元，40元以下的价格段很少这对消费者来说太贵了从去年开始，POP MART的几款新品都涨到了69元

除了价格，消费者还抱怨质量和服务很多社交平台上的消费者反映，Dimoo的新品品控不好，经常会遇到釉面不均，污渍，划痕等情况另一位消费者表示，最近POP MART的操作让很多玩家不满，售后他也没说什么他还举了一个例子，只有在展会上才能买到的电梯，被直接放进了直播间促销的满额赠品里，这让辛辛苦苦去展会收集电梯的玩家很不平衡

值得一提的是，盲盒还有另一个隐藏的价值点，那就是在二手市场但是最近二手市场也不好闻

龙曾在POP MART消费过3万多元他的习惯一般是尾箱，也就是一次性买一整套和单抽盒子的消费者相比，龙龙这样的玩家大多看到了二手市场流行盲盒的溢价空间和隐盒的升值空间在市场最好的时候，他可以花一百多块钱买一个二手平台上流行的盲盒，收益翻倍有一个69元买的，出了240元但是这个现在已经跌到100出头了他已经处于半退状态了现在外面清箱子，十块钱一个，还有十个要邮寄给人

在社交平台上，像龙龙这样退群的消费者不在少数曾经销量第一的Molly，甚至被一些人甩出了20元的价格就连POP MART最近推出的一款新品，也有网友表示可以去二手平台买便宜点，不用去店里买二手市场从高价炒变成了薅羊毛，这种变化或许可以说明，时尚玩法的盲盒已经逐渐老套了

有业内人士向菠萝财经透露，一般来说，万超某公司单价几十元的盲盒主要是为公司带来健康的现金流，真正的利润空间和可持续性还得来自相对高价的收藏玩具等产品把它放在POP MART的身上我们不能只指望一个盲盒做四项业务:盲盒，手动，BJD和衍生品

政策层面也规范了盲盒销售形式今年1月，中消协点名POP MART与肯德基在联合盲盒销售中的纠纷，导致诱导消费者过度消费，获得限量盲盒，加剧食品浪费的问题

忠诚度不高，新鲜感容易消退，上述事件让很多人质疑盲盒模式是不是利用人性弱点赚钱，这无疑对盲盒未来的发展是雪上加霜。

POP MART创始人王宁曾说:2019年，我们说盲盒红利会消失因为我觉得模式不是一个很重要的竞争力，而且盲盒模式太简单，不算高科技，别人一看就懂

从POP MART的动态来看，可能有两种解决方案一个是出海2022年中报显示，2022年上半年，来自港澳台及海外的收入为1.57亿元，同比增长162%，增幅可观但这部分收入目前仅占总收入的6.6%，去年同期为3.4%

第二种是MEGA collection，即依靠达娃带来成长空间中报显示，2022年上半年，MEGA Collection系列收入1.93亿元，超过去年全年产生的收入

但能否找到了解海外市场的密码，如何应对物流成本的上升，以及疫情反复造成的物流延误，是出海战略面临的问题同时，贵娃娃的受众群体不如盲盒消费者，后续趋势还需时间验证

03

IP陷阱:谁来接莫莉。

毫无疑问，万超企业做的是知识产权生意POP MART有Molly，Dimoo，SkullPanda，PUCKY等，52toys手握露露猪，超级激活等王牌IP，TOPTOY也有Twinkle，Tammy，Yoyo负责而且从POP MART这几年的动作来看，持续开发自主IP或者开发独家合作IP都是至关重要的策略

POP MART的独立产品主要分为自有IP，独家IP和非独家IP其中，自有IP一直为POP MART贡献大部分收入2022年上半年，以SKULLPANDA，Molly，Dimoo等为代表的自有IP收入为15.28亿元，占总营收的64.8%，比去年同期高出近14个百分点今年上半年，以PUCKY为代表的独家IP收入为3.27亿元，占总收入的13.9%，同比下滑近10%

这里有两条值得注意的信息第一，POP MART知名IP增速尚可2021年上半年最赚钱的IP公司是Dimoo和Molly，收入分别占总收入的11.6%和11.5%新星SKULLPANDA也表现不俗，收入占比10.3%今年上半年，前三的位置发生了逆转SKULLPANDA成为今年上半年收入最高的儿童，占其收入的19.6%Molly和Dimoo分列二三位，说明POP MART终于不再完全依赖Molly了

第二，POP MART仍在依靠自有IP支撑营收表现，而独家IP的营收贡献一直在下降2020年，2021年和2022年上半年，私有IP分别占总收入的34.4%，50.9%和64.8%，独家IP对应的数据分别为33.4%，22.2%，13.9%没有理由担心POP MART，它越来越依赖于自己的IP这当然可以证明IP有进步的实力，但同时也需要POP MART在自有IP的研发上付出更多的努力和投入

制图/菠萝金融

在顾江看来，中国的潮玩市场已经发展到超出其水平，但市场好不代表做得好他认为，IP创作水平是目前整个行业的顽疾

纵向看，深度不够深度会直接表现在消费者忠诚度上与一个IP的粘性越强，你就越愿意为其付费

一个站得住脚的IP，可以发展成一种持久的爱好，而站不住脚的IP最后只能沦落为消费品的称号，在大浪淘沙中被取代这种更替不仅仅来自于更新更好看的IP形象，还来自于各种新兴的潮流文化

广度和深度的问题可以通过讲故事来解决当IP被赋予了灵魂，性格甚至性别意义，原创IP也是可持续的

能给IP灵魂的人是艺人，挖艺人是苦差事2020年，POP MART副总裁，首席运营官·希德表示，潮流玩具的背后是潮流艺术家和设计师，POP MART的核心业务是挖掘全球艺术家，寻找全球最优秀的顶级艺术家，帮助他们将艺术作品凝聚成IP，并对IP进行孵化，运营和商业化

可是，事情并不简单艺术家不是一个高度集中的领域一位有自己IP的年轻艺人告诉菠萝财经，艺人和万超公司，品牌的合作模式有很多种，对应的价格也不一样授权联合报价比较低，最贵的就是签入公司，也就是被买断

当艺术家和他们的IP声誉太小时，他们不倾向于与大型潮剧公司签约毕竟他们签了合同就是工人小艺人几乎没有议价能力，甚至要承担被压榨的风险她说，她成名后，商业合作模式会相对公平但如果被大公司买断了，自主权就没了，很容易被替代和照顾

在潮玩市场爆发式增长的背后，这个市场的上下游正在发生微妙的变化在艺人越来越多，越来越年轻，越来越有思想，同时手中的机会越来越多之后，现阶段潮剧企业疯狂收割艺人并不容易

就像他独自奔向HKEx时一样，POP MART仍然背负着许多期望很多人把POP MART的零售模式，玩法和IP视为当前新潮游戏市场的天花板已经或正在涌向这条赛道的玩家，身高会和POP MART比

*应采访对象要求，文中顾江为化名。