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作者：格隆汇·王晨晨

随着近几年中国经济的快速发展，国内民用汽车保有量保持持续上升态势，由2012年的1.21亿辆一路增长至2017年的2.17亿辆，复合年增长率为12.5%。根据弗若斯特沙利文的预测，至2022年这个数字将达到3.42亿辆，2018至2022年的复合年增长率为9.0%。

有车必有路。在中国庞大的基础设施建设中，高速公路无疑是最重要的一部分了。2017年的春运期间，高速公路运送人次达到25亿，占春运总人次的80%以上。基于国内的民情，高速公路股一直都是稳健收入兼高派息的代表，适合长线的价值投资者。

最近，一家于山东省境内经营高速公路的公司齐鲁高速（1576.HK）登陆主板挂牌上市，目前总市值在44.80亿港元左右。

一．济菏高速运营稳健，未来业务有望多元化

齐鲁高速是山东省境内的高速公路运营商，拥有特许权，负责建设、养护、运营和管理济菏高速公路。济菏高速公路连接济南市至菏泽市，全长153.6公里，途经山东省四市九区县，覆盖众多旅游景点。同时，济菏高速还是G35国家高速公路（济南-广州）的头段，属于“咽喉要道”，辐射东部三个经济圈。

受益于优渥的地理位置及国内高速网络的不断优化，2007年通车后，济菏高速公路在2010年即实现盈利，并且做到每年都保持稳健增长，正面证明齐鲁高速的成长能力和可发展性。2016年及2017年，齐鲁高速的高速公路业务收入（通行费+租金等）达到9.97亿人民币及10.42亿人民币，增长率分别为15.7%和4.5%。

目前，齐鲁高速最大的股东是齐鲁交通发展集团，后者是山东省政府批准成立的省管功能型国有资本投资运营公司，是省政府交通运输事业发展的投融资平台。H股的成功发行，最直接的作用就是为齐鲁交通有效搭建了海外资本平台，放大国有资本功能，为高速建设筹集到更多的运营资金。

从业务分布来看，2017年齐鲁高速的高速公路业务占总收入的99.7%，广告业务仅0.3%，业务较单一化。未来，公司也表示将进行更多元化的发展，以扩张收入增长点。

二．公共事业商业模式可复制，长期核心看价值

高速公路、电力（尤其是水电）类公共事业类公司经营模式基本相同。早期这些公司通过举债建造高速公路或买入建造高速公路特许经营权，并在长期经营中偿还债务。待债务将要还清，继续借新债务建造或购买特权，提高收入。由于这些公共事业企业提供的服务为生活必需品，所以现金流稳健，波动小，特别受到银行、保险公司的青睐。

我们看宁沪高速（0177.HK）的发展历程，也体现了这一点。2011年，公司固定资产为1.1亿人民币，在建工程0.26亿人民币，长期借款2.47亿人民币，但到了2012年--2014年，固定资产与在建工程并未明显增加，但长期借款明显减少，说明公司在偿还贷款阶段。2015年，公司进一步举债扩张，长期借款、固定资产和在建工程同时增加。与此同时，公司营业收入也在稳定增加。

齐鲁高速也是这个模式。2005年公司贷款29.5亿人民币建设济菏高速，并于2008年至2023年分期偿还。经过十年的偿债，所有借款仅剩下8.25亿人民币。

短期来看，汇率变动使人民币计算收入的企业折合港币后收入下跌，导致中国企业公司估值均出现不同程度下跌。但长期来看，公共事业类企业商业模式简单可复制，公司也在积极扩张。

此次上市，齐鲁高速集资所得款项净额大约为11.72亿港元，约50%将用于收购经营性收费公路、桥梁及相关道路基建项目或其股权，约25%将用于济菏高速公路的道路养护，剩余将用于偿还部分短期银行贷款及用作运营资金等用途。

关于收购目标，公司表示将更倾向至少已部分完成或已运营的中国特别是山东省内的道路相关的项目或其经营管理公司。这也就意味着，收购完成后，齐鲁高速的盈利水平是能较快被激发的，由仅运营一条高速进化为运营多条高速公路的永续公司。